（报告出品方/分析师：华安证券许勇其王亚琪李煦阳）

1钴盐细分龙头：根植资源地，布局一体化

1.1腾远钴业历史沿革

腾远钴业是钴盐行业的细分龙头。公司主要从事钴、铜产品的研发、生产与销售，为国内领先的钴盐生产企业之一。公司前身系赣州腾远钴业有限公司，成立于年3月26日；年公司完成了股份制改革，同年设立刚果腾远，开始在刚果（金）进行铜钴板块的冶炼布局；年3月17日于创业板正式上市，股票代码为。

公司实际控制人罗洁、谢福标和吴阳红合计持有公司37.87%的股份。厦门钨业、赣锋锂业和长江晨道等产业资本合计持股比例约为19.36%。公司控股6家子公司，覆盖铜钴矿上游的完整产业链，刚果腾远（%）主营业务为生产及销售钴中间品、电积铜等产品，同时从事铜钴矿采购及加工业务，为母公司提供钴中间品等原材料；赣州摩通（%）是刚果腾远的境内采购平台；香港腾远（%）是刚果腾远的投资平台；维克托（%）是刚果腾远对外销售的贸易和结算平台；上海腾远（%）是公司境内的贸易平台，进行钴产品的区域销售。

1.2公司主营铜钴系列产品，行业上行周期盈利大幅提升

年和年H1，受益于金属上行周期，公司盈利大幅提升。

年，公司“量价齐升”，由于消费电子和新能源汽车的需求提升，钴盐价格大幅提升，公司硫酸钴和氯化钴产销两旺，叠加铜钴产量相较年有所提升，公司营业收入达到41.6亿元，创历史新高，同比增速达到.79%。

年Q1，俄乌战争推高能源金属价格，LME铜冲破00美元/吨，钴价冲破57万人民币/吨，公司Q1净利润为4.57亿元，同比增速为54.39%；年Q2，由于国内受到疫情影响，下游需求不足，铜钴价格有较大跌幅，公司营收承压叠加成本的滞后性使得公司营收以及净利润相比Q1环比有一定程度的下滑，最终年H1净利润为5.47亿元，同比增速为9.40%。

铜钴板块为公司的主要业务。

年和年，公司钴板块的毛利占比达到96.38%和86.31%，年钴价大幅下跌叠加，公司铜板块毛利贡献率提升到51.91%，超过钴板块，成为第一盈利来源。年开始，由于钴市场的景气，钴板块的毛利贡献率提升到68.15%（年）和68.63%（年H1），钴板块的影响力在不断增强。

公司研发费用保持高位，期间费用率呈现下降趋势。

公司研发投入稳定，-年的研发费用分别为5,万元/4,万元/4,万元/11,万元，年公司加大研发投入规模，同比增长达.66%。年H1公司研发投入为万元，同比增速为.21%，继续保持了高速增长。

与此同时，期间费用率呈现下降趋势，公司管理费用率、销售费用率、财务费用率不断降低，年，管理费用率从年的4.76%下降至2.72%，降幅比较明显，同时财务费用从年的0.84%下降至年的0.53%，在年H1，财务费用为-0.13亿元，可见在产业上行周期的影响下，公司的财务情况有了非常明显的好转。

2铜钴板块：根植资源地，海内外协同发展

2.1钴盐龙头，继续扩产

公司业务覆盖国内及海外，共有两个生产基地，构造国内外协同产业链。

公司钴盐产品产量在国内名列前茅，根据上海有色网数据显示，年度，公司钴盐产量为6,.58金属吨，占比国内总产量8.18%，公司硫酸钴产量占比7%，居国内第三位，氯化钴产量占比13%，居国内第四位；年度，公司钴盐产量为4,.97金属吨，占比为5.92%，硫酸钴产量占比为6.37%，氯化钴产量占比为5.53%，居国内第五位（年产量下滑的原因是公司国内产业园搬迁导致的停工）

海外刚果腾远生产基地的主要产品为电积铜与钴中间品，是公司电积铜的主要生产基地，目前年产能为32,吨电积铜及6,金属吨钴中间品。

刚果（金）钴铜湿法冶炼项目三期工程自年5月开工建设，其总设计产能为电积铜40,吨、浓硫酸40,吨、液体二氧化硫吨、硫化碱15,吨，目前受新冠疫情影响建设进度有所放缓。

公司争取在年末实现电积铜40,吨产能，钴中间品10,金属吨产能，刚果腾远三期建设完成之后，电积铜产能将会达到60,吨。

刚果腾远生产的电积铜会通过子公司维克托直接对外销售，而生产的钴中间品会运输到国内产业园进一步加工为钴盐。

国内生产基地方面，主要产品为钴盐与部分电积铜。

年产能为钴产品6,金属吨及电积铜3,吨，原材料主要为钴精矿与钴中间品，主要向国际矿业公司或贸易商（嘉能可、欧亚资源等）采购。

年公司在赣州高新区红金工业园内的旧厂区被赣州市赣县区政府列入赣州高新区红金工业园一期企业征收搬迁范围，需搬迁至洋塘工业园区并建设新厂区。

老厂区的搬迁工作于年9月完成，新厂区于年6月正式投产。目前本部新厂区建设项目第一期，暨复制老厂区产能至新厂区，已基本完成，第二期为新厂区扩建，并拟建硫磺制酸系统，为生产提供硫酸和二氧化硫，现尚处于建设期，建成后可实现年产钴13,吨、镍金属10,吨、三元前驱体40,吨、98%硫酸32万吨、液体二氧化硫6,吨，公司力争于年第三季度实现二期扩产13,金属吨钴盐目标，未来公司合计产能预计为年产20吨钴盐。

公司主要产品为钴盐和电积铜。

钴盐在公司的国内产业园进行生产，主要产品有氯化钴和硫酸钴（年年底产能扩充到20吨），占比大概4：6，氯化钴主要用作消费电子的电池材料，硫酸钴主要用作三元前驱体的制造。

电积铜主要在刚果腾远（年产能32吨）进行生产，部分也在国内产业园进行生产（年产能3吨），主要用作电子电器、机械制造、建筑材料以及国防工业等。

凭借良好的信誉和优异的产品质量，公司与中伟股份、摩科瑞、万宝矿产、湖南雅城、厦门钨业、当升科技、金川科技、杉杉股份等以世界强企业为代表的行业内知名企业建立了长期紧密的合作关系。

公司产销量情况：钴板块而言，年上半年钴价到达高点后持续下滑，公司为避免钴价大幅波动带来的风险，根据市场行情调整经营策略，降低了当年钴产品产量。

年由于公司国内厂区搬迁，导致产量有所下滑，年公司新厂区试生产期间稳定产出，运营效果良好，产出率较高；同时，为满足下游客户需求，公司委托其他厂家进行少量的委托加工，全年产量为.51吨。铜板块而言，伴随着刚果腾远各期项目的逐步投产，产量逐年走高，年产量提升至.15吨。

2.2核心竞争力：技术优势显著，一体化布局可期

公司核心竞争力主要在于技术优势、一体化布局以及产能扩张。

核心竞争力之技术优势：相较于洛阳钼业、华友钴业等铜钴板块的公司，公司目前在矿山所有权方面处于劣势，但是公司的核心竞争力在冶炼加工端：公司工艺原创、产线自研、设备自制，自有研发团队是公司的核心竞争力。

随着刚果金高品位矿石供应逐渐减少，以公司为代表的冶炼技术和装备水平较高的企业利用这些尾矿和矿渣进行二次开发成为现实，早期积累的低品位尾矿和矿渣得以大规模处理，其中以腾远钴业、欧亚资源RTR项目、中色刚波夫项目为代表；

公司凭借自主研发的多样性钴资源回收利用技术采用优溶浸出、选择性除杂、络合沉钴、钴络合物煅烧等技术有机结合，大大提高了金属回收率，降低了生产成本；

公司可将铜矿伴生的低品位钴低成本回收利用，还能将低品位钴矿、次级中间品等低品位钴资源进行低成本的回收利用，解决了多样性资源的高效利用问题。

公司是国内较早专业从事钴湿法冶炼技术研发与应用的领先企业公司。

在核心技术团队的不断研究之下，截至年末，公司拥有8项发明专利、20项实用新型专利，在钴产品的湿法冶炼上具备较强的技术优势、工艺优势和成本优势，系国内少有的能自主规划、设计，并制造湿法冶炼生产线主要生产设备的钴盐生产商。

自主规划、设计、制造冶炼生产线的优势在于：公司有能力对不同品味、甚至不同类型的矿石进行处理，而其他大部分公司的产线由设计院专门设计，在处理固定品味的矿石时效率高，因此对于矿石要求更高，成本也会相应提升，而刚果金矿石的品味波动较大，公司在矿石采购端可以有效降低成本；与此同时，刚果（金）目前的铜钴矿依然是以地表浅层的氧化矿为主，但是随着进一步的开采，将会转向硫化矿为主的局面，公司目前在硫化矿石的冶炼端有独到技术，甚至对于硫化矿和氧化矿之间的矿石也有能力进行处理，对于未来铜钴矿石类型改变的趋势已经有了充足的技术储备，占据了行业的领先地位。

提质增效、生产设备自我制备以及三废处理及资源化可以有效降低公司的生产成本。公司系国内少有的能自主规划、设计，并制造湿法冶炼生产线主要生产设备的钴盐生产商，在生产线的制造端可以降低折旧，同时提质增效和三废处理及资源化的核心能力可以降低公司的生产成本，最终提升公司的盈利能力。

公司的技术优势直接体现在钴产品的毛利率和单吨毛利中。选取同样在刚果（金）经营铜钴产品冶炼的公司对比可知，自从公司年刚果腾远正常经营之后，公司的单吨毛利和毛利率都在同业竞争中排名前列；其中，在年钴市场价格的最低谷阶段，公司的单吨毛利保持在2.84万元/吨，毛利率为16.76%，两项都为同业最高，考虑到年全年平均钴价为27.8万元/吨，因此可以认为17%的毛利率是公司钴板块经营的下限。

目前钴受到需求不佳的影响，处于行业阶段性低谷，单吨价格下落到36万元/吨，但公司的优异技术在行业不景气的情况下依然可以带来超过行业平均的利润，具有更大的弹性。

核心竞争力之一体化布局：公司在年8月26日发布的《公司五年（-）战略规划》中提出，利用公司上市带来的发展优势，按照既定的“把中游做大，向上游拓展，往下游延伸，根植资源地作保障，着力新材料求发展”的战略方针，实现技术和管理双轮驱动。

规划期内公司重点解决资源短板，坚持两条腿（自然资源和二次资源）走路，优先二次资源，积极布局海外，兼修内功，致力成为新能源电池材料领域最具竞争力的企业，打造从钴镍资源-冶炼加工-锂电材料-废料回收的闭环链路。

公司利用刚果腾远的地域优势，积极进行上游资源开拓。

截至目前，在刚果（金）获得了两项探矿权和一项采矿权；与此同时，积极进行合作开采矿权合作，年10月，刚果腾远与GICCSARL签署《合作协议》，就刚果腾远与其联合开发其持有的编号为PR、PR（经刚果（金）矿业部门批准，该两项探矿权均已转为采矿权，编号相应变为“PE、PE”）的探矿权相关事宜进行约定。

根据《合作协议》约定，在勘探地质队进入矿区部署开展前期工作之日，刚果腾远需向GICCSARL支付50万美元“入门费”。勘探结束并取得理想储量结果后，双方将成立由刚果腾远控制的合资公司，GICCSARL将上述两项矿业特许权转让给合资公司，双方在合资公司的持股比例视该等矿区铜钴储量而定。

目前，刚果腾远委托江西省天久地矿建设工程院对PE、PE的矿业特许权相关矿区进行勘查，现正进行第一阶段资源普查工作。

公司利用自身技术优势，强势进入三元前驱体赛道。

三元前驱体公司以钴中间品处理、镍中间品处理、钴锰料处理和锂电池废料处理工序产出的硫酸镍溶液、硫酸锰溶液、硫酸钴溶液为原料，制备镍钴锰三元前驱体。

三元前驱体生产线的建设，将实现公司对锂电池废料的循环利用，进一步丰富公司产品的种类，延伸公司产业链，降低公司的经营风险。公司募投资金，进行三元前驱体生产系统建设，项目完全建成后，公司将拥有40万吨/年三元前驱体产能。

公司目前已经掌握了三元前驱体制备的核心技术，公司自年开始，在三元前驱体制备方面进行研究开发，并取得突破性进展。年9月，发行人取得制备三元前驱体的相关专利，主要发明人谢福标、吴阳红均为公司核心技术人员。

锂电池废料加工与再生利用。

公司在锂电池废料加工端也掌握了核心技术，研发项目通过之后，公司锂回收率有望达到95%以上，相较同业具有一定优势。

公司在镍回收率方面也有望超过96%，再加上硫酸锰和硫酸镍溶液的供应，公司可以直接供应给三元前驱体生产系统作为原料，省去结晶费用，体现一体化的成本优势。

截至年6月30日，公司15吨电池废料综合回收车间等厂房已建设完成，大型主体设备已安装完毕，目前各车间正在进行辅助设备、管道、电气等施工安装，预计年12月前竣工投产。电积钴已于年第二季度开始销售。

核心竞争力之产能扩张：公司处于产能的迅速扩张期，刚果腾远三期正在积极建设，同时资金募投进行产能与业务的双重扩张。

公司年末将刚果腾远电积铜产能扩至40吨，钴中间品产能提升到00吨，预计年末，刚果腾远电积铜产能扩至40吨，钴中间品产能提升到00吨，进一步提升公司钴盐原料自供率，有效提升盈利能力；同时预计年末，腾远本部13金属吨钴、00金属吨镍以及15吨电池废料回收车间建设完成并投产；预计年，公司三元前驱体产线开始进行建设，强势进入产业链下游，未来刚果腾远三期建设完成后，电积铜产能将会提升到每年60吨。公司顺应行业周期，积极扩产，产能迅速提升是未来盈利能力进一步提升的有效保障。

3钴板块：局部低点，未来增长确定

3.1钴供给端：供给释放存在扰动

钴供给端年有所放量，铜钴矿主要集中在嘉能可Mutanda项目的复产以及Katanga项目的扩产，而镍钴矿主要集中在印尼湿法冶炼项目的放量，包括华友钴业的华越项目和宁波力勤的OBI项目。总体而言，年预计钴的全球产量为20.9万吨，相较于年同比提升了23.93%。

Mutanda复产顺利，Katanga扩产受阻。

嘉能可Mutanda项目复产顺利，年H1钴产量为吨，预计全年产量为15吨，但是Katanga项目的扩产不顺，由于Katanga遭遇了岩土工程限制、矿石品位问题以及疫情持续导致的劳动力短缺，导致项目产出受到限制，并且这些不利因素预计不会是短期的，将会持续一段时间，最终年H1，Katanga项目的钴产量为吨，相比于年同期的10吨有所下降。

华越力勤顺利达产，印尼镍钴项目开始放量。

华友钴业的华越项目（年产6万金吨镍，金吨钴）于年12月正式投产，年4月达产，预计年产量为5吨，宁波力勤的HPAL一期（年产37金吨镍，4金吨钴）于年10月投产，年预计产出钴吨，项目于年底达产，年9月HPAL二期项目达产后，预计全年总产出为5吨。格林美的青美邦项目于年6月竣工，下半年将会有一定放量。

3.2钴需求端：三元电池为中流砥柱，3C消费有所下滑

钴的需求集中在三部分：三元动力电池、3C锂电以及高温硬质合金。

年全球钴下游消费中电池领域用钴量占比为74%，较年提高8%，其中3C锂电占比为42%，动力电池占比为32%；高温合金和硬质合金占比相对稳定，但随着全球钴消费量不断提升，合金领域的消费绝对量增速仍然保持稳定。

高镍趋势降低单体用量，但总量增长仍存确定性。

目前全球新能源汽车产销两旺，未来高速增长具有确定性，尽管三元前驱体高镍低钴趋势明确，但三元电池总量上的大幅增长将覆盖单位用钴量的下降，年1-6月国内三元前驱体总产量为35.51万吨，同比增长23.2%，虽然受到疫情冲击汽车产业链，但三元出货量依旧保持高增长，6月疫情缓解之后，出货量已经有所好转，我们预计年全年国内市场有望出货90万吨，三元需求的高景气拉动钴需求继续增长。

我们预计-年钴在新能源汽车领域的需求仍将维持高速增长。此外，俄乌战争导致硬质合金/高温合金需求长期强势，预计会给予价格一定的支撑。

消费电子需求疲弱，需求未来预计保持稳定：受到疫情冲击，国内消费电子市场需求疲弱，年1—7月，国内市场手机出货量累计1.53亿部，同比下降23.11%。

全球市场遭遇加息压力，需求亦放缓，根据IDC，年第二季度全球PC出货量总计万台，同比下降12.6%。随着未来疫情的逐步控制，消费电子需求有望企稳。

3.3钴供需平衡与价格判断

钴供给释放速度预计未来保持较快增长，我们预计随着嘉能可Mutanda、Katanga的产出提升，以及印尼镍钴矿的逐步放量，年全球钴供给达到20.94万吨，同比增速为23.93%，年全球钴供给达到25.42万吨，同比增速为21.37%。

与此同时，需求端，尽管3C电子的需求在未来会有回落，但是三元动力电池的高增速会弥补这一缺口，我们预计年全球钴消费量为19.70万吨，同比增长12.99%，年全球钴消费量为25.30万吨，同比增长28.44%。

供需平衡方面，经历了年的供给相对不足，年预计全球钴市场进入供给相对过剩的局面，全年预计供给过剩1.25万吨，但是年随着需求的进一步提升，钴市场预计重新进入紧平衡状态，钴价会因此而获得支撑。

价格判断：

钴价复盘：流动性冲击推高钴价。年初，非洲疫情以及洪水冲击钴供应链，叠加俄乌战争影响，导致钴价在5月之前保持高位，一度冲破57万人民币/吨。但5月以来，受到疫情影响国内需求，钴累库情况加剧，叠加货币政策压制，价格冲高回落：钴价从最高的57万元/吨左右，回落到最低的32万元/吨。随着7月之后，疫情影响有所消退，需求逐步恢复，钴价触底反弹，目前价格保持在37万元/吨。

未来走势：

随着IDC预测年全球PC出货量下降为3.亿台，同比下降12.47%，3C市场的悲观预期基本得到释放，需求和价格大概率来到底部。

同时，新产品发布有望回暖边际需求：年9月，华为和苹果的新品发布会相继发布Mate50、Iphone14等重量级新品，3C电子的边际需求有望在四季度有所好转，钴价格有望在四季度开始回升。同时，三元动力电池需求将会支撑未来两年的价格，我们判断//年钴市场的均价为40/38/36万元。

4铜板块：宏观承压，需求确定

4.1铜供给：短期供给扰动，长期资源约束

供给端短期预期：主流铜企年产量有较大提升，但全世界总体产量预计提升较温和。年受困于疫情影响，全球铜供应弹性相对不足，产量为.2万吨，同比仅增加0.3%，年铜供应依然比较紧张，产量吨，同比增长0.8%。

但随着疫情缓解后南美逐步复工复产，年以来铜矿供应有所好转，再加上铜价高企加速了铜企产能扩张，年全球各大铜矿均有一定程度的扩产，预计全球全年同比增加5.21%，年产万吨，其中紫金矿业卡莫拉-卡库拉一期预期新增40万吨产能，一期一序列20万吨产能年5月已经投产，同时巨龙铜矿在年12月正式建成一期露天开采3万吨/年（16.5万吨铜金属量）。西部矿业玉龙二期10万吨产能进入放量阶段。总体来说年的铜产量有一定程度的提升。

通过整理世界主要产铜公司

年H1的产量情况，我们发现年上半年依然存在一些供给扰动的情况：安托法加斯塔遭遇矿石品位下降和运输阻塞，产量同比下降26%；

英美资源由于智利矿山缺水和矿石品味降低的原因，产量仅为27.3万吨，预计全年70.5万吨的规划难以完成；

五矿资源在秘鲁的LASBAMBAS矿山受到劳动力罢工等影响，产量同样下滑，Q2仅产出4.42万吨，环比Q1下降44.18%；

Vale由于部分矿场的临时维护，下调产量指导，原全年34万吨的目标下调到27.75万吨；中铜集团的部分矿山临时停产，也在一定程度上影响了产量。

因此在部分铜企扩产的大趋势下，各种因素的扰动也同时存在，预计实际供给情况会稍弱于预期。

供给端长期预期：资本投入不足叠加资源禀赋恶化，长期来看供给增量不足。

资本投资不足，近年来，各个国家对于有色供给的资本投入呈现下降趋势，尤其对于铜矿这种勘探、投产周期较长的资源品来说，短期内即使增加资本投入，短期内供给也很难看到效果。资源禀赋恶化，过去10年全球铜矿储量品位、入选品位均明显下降，~年全球发现大型铜矿16处，~年还未发现任何一座新铜矿，长期来看供给刚性或已存在。

4.2铜需求：需求稳健，静待回暖

从铜的终端消费结构来看，传统终端消费受电力、房地产影响较大。电力和房地产的需求主要体现在设备、建筑、基础设施领域和工业领域，这几部分的需求占比达到88%。中国铜下游需求领域中，电力消费居首占比48%，其次是空调制冷领域的15%，因此电力投资和房地产需求对于国内的铜需求影响较大。

“十四五”规划加大电网投资，铜消费获得支撑。

根据“十四五”全国电网总投资规划，南网建设将规划投资约亿元，国家电网计划投入约2.23万亿元，总投资额高达2.9万吨，较“十二五”，“十三五”时期电网投资额2万亿、2.5万亿提升明显。

年受疫情影响，电网建设投资完成额同比大跌，但低基数下年也未实现高速增长，年电网实际建设投资完成额亿元，同比增长5.4%。

考虑到我国“十二五”（规划2万亿，实际2万亿），“十三五”（规划2.5万亿，实际2.58万亿）时期电网投资完成度基本符合规划，我们认为-2年电网投资会逐步加速：相较年，每年完成6亿投资额——相比年每年提升0亿投资额，根据电网每投资1亿元能带动-0吨的铜消费来进行匡算，未来-2年，每年净增铜需求量将达到80万吨/年。

单车用铜量大幅增长，叠加整体销量快速提升，新能源汽车带动铜消费迅速提升。

根据ICSG，传统汽车单车用铜量为23kg，混动汽车单车用铜量60kg，纯电动汽车单车用铜量83kg，电动客车单车用铜量为-kg，主要增量来自于电池、电动机以及高压电束的用铜量增长。

叠加全球电动化趋势加速：

1）国内新能源汽车销量增速依然保持高位，年1-9月，国内新能源汽车销量为.7万，同比增速为.69%，与此同时，新能源汽车购置税减免延期至年12月31日，政策支持仍在，未来电动化为大势所趋。

2）欧洲电动车需求逐步好转，海外市场整体销量抬升，年9月，欧洲7国新能源整体销量19.94万辆，同比增长12.43%，环比上升66.80%，海外衰退预期并未对新能源汽车市场需求造成太大影响。保守估计，我们预计年全球新能源汽车销量为万。

风光装机量维持高速增长。

根据IEA数据，年，全球光伏新增装机容量达到GW，其中，中国、美国和印度仍旧是前三大装机市场；年，全球新增机量将有望突破GW。

全球风能理事会（GWEC）发布的分析报告显示，年全球风电新增装机将为93.6GW，与年基本持平，未来几年全球风电新增装机容量将迅速增长，年预计达到.6GW，2年新增装机有望提升至GW。

4.3铜供需平衡与价格判断

供给端：铜供给释放在近两年会保持一个较高的增速，预计年和年的产量为万吨和万吨，尽管短期内一些厂商由于矿石品位下降、疫情持续以及社区冲突等原因存在一定扰动，但是总体的供给释放节奏是可以基本确定的。

需求端：电网投资、风光装机以及新能源汽车提供了新增的需求，但是由于中国房地产的不景气，较大的压制了铜的需求。

供需平衡：铜的需求较为复杂，因此我们从供给增量和需求增量出发，构建了供需平衡表，需求的主要增量在于电网、风光装机以及新能源汽车。

我们预计年和年的供给增量为万吨和86万吨，需求增量为.5万吨和.7万吨，年铜供过于求，剩余6.5万吨，但是年会重新出现30.7万吨的缺口。但是，以上分析并未考虑中国房地产业下行导致的铜需求减少，考虑这个因素的话，年供过于求的情况会进一步扩大，年的缺口会有所缩减，但是预计供给端的天花板会使得未来紧平衡的状态延续。

未来走势：美联储加息节奏即将放缓，年价格预计企稳6万，年紧平衡局面预计延续，随着房地产的最终企稳，铜价预计保持在高位，不会存在较大的下滑。我们预计年/年/年铜年平均价格为6.5万/6.2万/6.0万。

4盈利预测与估值

4.1钴盐业务

预测基于以下假设：

1）年三季度，公司钴盐产能扩充至20吨，考虑公司年H1钴产量为吨，我们预计年全年公司钴盐产销量为10吨，年公司钴盐产销量为16吨，年钴盐产销量为20吨

2）钴价预测，我们判断//年钴市场的均价为40/38/36万元，公司//年钴盐单吨金属销售均价（不含税）为36/34/32万元

3）预计公司钴板块年毛利率有所下滑。钴价波动较大对公司原料采购可能有所影响，预计公司年毛利率有所下滑至28.68%，但年和年随着市场好转，成本采购的控制而有所恢复。

4.2电积铜业务

预测基于以下假设：

1）公司电积铜业务扩产规模较快，年底扩产至吨，年扩产为60吨，我们预计年/年/年公司销量为30吨/45吨/60吨。

2）铜价预测，我们判断//年钴市场的均价为6.5/6.2/6.0万元，公司//年电积铜单销售均价（不含税）为5.75/5.49/5.31万元3）预计公司铜板块年毛利率有所下滑。铜钴价波动较大对公司原料采购可能有所影响，预计公司年毛利率下滑至31.20%，但年和年会有所恢复。

4.3估值

基于以上业务盈利预测，我们预计-年，公司分别实现营收57.10亿元、79.13亿元、95.54亿元，分别实现归母净利润10.51亿元、19.10亿元和22.53亿元，同比增长为-8.7%、88.1%和18.0%。年Q2，钴价遭遇大幅下滑，影响公司业绩，但年公司扩产成功叠加铜钴价格保持稳健，公司盈利有望重新迎来快速增长。

-年，公司对应当前市值的PE分别为17.38X、9.56X和8.10X，公司业绩有望在年得到释放，目前铜钴价格虽然略有反弹，但仍处于低位。

5风险提示：

公司扩产进度不及预期风险，美联储加息超预期风险

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